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领军企业北清环能:前瞻性、规模化布局生物柴油原料资源

发布时间:2022-09-30 09:31:44 来源:乐鱼平台网页登录 作者:乐鱼平台注册
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  北清环能是一家主营餐厨垃圾处理和废弃油脂回收利用的环保型企业,同时公司拥有优质的供热业务。

  上市公司之前为“金宇车城”,2019年剥离房地产业务。2020年,公司进行重大资产重组,分两次收购了北控十方环保能源集团100%股权,开始从事垃圾处理和餐厨废弃油脂回收业务,后证券名称变更为“北清环能”。

  2020年11月,公司全资子公司北清热力收购优质供热企业北京新城热力,拓展了城市集中供热业务。

  目前,公司形成了以能源为导向的民生环境服务产业布局,其中十方环能是上市公司体内的最核心的资产。

  公司控股股东是北京北控光伏科技有限公司,其为香港上市公司北控清洁能源集团的全资下属子公司。2022年5月,山东高速金融集团通过增发认购获得北控清洁能源控制权,公司最终控制人由北京市国资委转变为山东省国资委。

  北京北控光伏、福州北控禹阳股权投资、西藏禹泽投资均为山东省国资委控制的企业,三者合计持有上市公司23.07%的股份。

  2022年,公司推出第二期限制性股票激励计划,分两次向公司董事、高管、中层管理人员与核心骨干人员合计147人授予了总股本4.68%的股份,不仅提升了管理层及核心骨干与公司利益的一致性、工作积极性和稳定性,也保障了公司的长期成长能力。

  公司当前业务可分为餐厨垃圾处理及资源化利用和清洁供暖业务两大板块,形成了“环保+能源”双领域产业布局。前者可细分为城乡有机废弃物的无害化处理及资源化利用业务和餐厨废弃油脂深度资源化业务;后者主要是城市集中供热业务。

  城市集中供热业务主要由北清热力及其子公司北京新城热力承载。新城热力拥有北京城市副中心(原通州新城)部分区域为期三十年(至2037年8月15日)的供热业务经营权,核心资源及业务优势突出,具备较强的持续盈利能力。

  清洁供热业务板块整体营收及盈利情况基本稳定,报告中将不做更详细地展开分析,而餐厨垃圾处理及资源化利用是公司核心的增量业务。

  餐厨垃圾处理及资源化利用板块相关业务主要由十方环能承载,通过BOT项目对餐厨垃圾进行回收,并通过厌氧发酵等处理实现垃圾的资源化利用,产出工业级混合油(UCO)、沼气、有机肥料等产品外销。

  公司餐厨项目整体增长较快,截至目前公司已锁定4330吨/日的餐厨垃圾处理项目资源,对应下游产品产能随之提升。另外,项目经国家资源碳减排核证后可获得CCER碳减排认证,可作为公司利润补充。

  重组后,营收、利润水平迅速提升。公司2020年6月底完成并购十方环能,当年环保行业并表半年收入,公司2020年11月中旬完成并购北京新城热力,供暖业务仅并表1个半月供暖收入,因此2020年公司实现营业收入仅3.47亿元,实现扣非归母净利润0.12亿元;2021年相关业务悉数并表,公司营业收入、归母净利润分别提升至8.27亿元、0.79亿元,同比分别增长138.33%和581.28%。

  2021年,公司供热业务毛利率水平达31%,盈利能力较强;各业务中工业级混合油毛利率水平最高,达42%;环保处理业务与工业级混合油同属于餐厨垃圾处理及资源化利用板块,2021年环保处理业务亏损0.05亿元,餐厨业务收益主要源于工业级混合油的加工和销售。而合同能源管理业务后续不再是公司的发展重心。

  2021年公司毛利率水平相比2020年下降,主要系2020年新城热力年末结清上个供暖季应付8090.34万热源费导致当年供热业务毛利率偏高,以及2021年济南十方污水处理系统技改及当年新增外购油脂贸易业务拉低了毛利率水平。2021年供热业务毛利率恢复至正常水平,公司整体毛利率近30%。

  2021年,公司相关业务完全并表之后,期间费用率显著下降,期间费用率从2020年的27.88%下降至2021年的19.36%。三费中管理费用率降幅最为明显,从23.53%下降至13.58%,同比下降了9.95pct。

  全球减碳背景下,欧盟作为减碳先锋推出多项生物柴油支持政策,形成了近2000万吨的生物柴油需求市场。第二代生物柴油HVO和生物航煤SAF的规模化应用,进一步打开了生物柴油的市场空间。

  俄乌战争强化了欧洲地区对于能源独立的诉求,欧洲对生物柴油的依赖和重视程度提升,叠加高油价和碳交易、碳关税政策下生物柴油经济性上行,生物柴油对传统石化能源替代提速。

  中国市场以UCO为生物柴油的主要原料,而有限的UCO资源在大量的出口需求面前显得捉襟见肘,原料短缺逐渐成为了中国生物柴业发展的痛点。

  UCO(Used Cooking Oil)为由食用油和肉类在生产加工和使用消费过程中产生的不可食用的油脂,也别称为工业级混合油,具体来源包括:餐厨废弃油脂、地沟油、泔水油、煎炸老油、抽油烟机凝析油等。

  UCO下游主要作为生物柴油原料,与甲醇(ME)进行酯化或酯交换反应制备UCOME(生物柴油的一种)。

  生物柴油在绿色环保等方面显著优于石化柴油。生物柴油无论是在油体黏度、抗爆炸能力,及动力性能等方面相较于石化柴油并无较大区别,而在环保、抗爆安全、润滑性等多个方面比普通柴油性能更加优良。

  尤其在绿色环保方面,生物柴油中芳香族烷烃、硫、铅含量低,燃烧后排放有害物质较于普通柴油可减少30%,在催化 剂的作用下生物柴油的污染物质排放量甚至可减少60%以上。

  与此同时,生物柴油由餐厨废油等生物基材料加工而成,是清洁能源的典型代表。相较于石化柴油,生物柴油的突出优势在于其可再生与环境友好,通过植物的碳汇形成闭环,能够实现碳排放的零增长,顺应了全球碳减排的时代趋势。

  目前,欧盟是全球最大的生物柴油消费市场。由于生物柴油在碳减排和环保方面表现优异,欧盟已经把生物燃料作为主要替代能源,相关政策法规陆续出台,鼓励生物柴油市场的发展。

  2021年7月,欧盟《可再生能源指令(REDII)》修订,根据修订后的指令,到2030年,可再生能源在欧盟最终能源总消费总量中的总体目标份额将从32%上升到40%;其中可再生燃料在运输部门的占比需达到26%,高于现行REDII立法中的14%,生物柴油等可再生能源市场迎来了更大的发展机遇。

  政策推动之下,全球生物柴油供需持续增长。2010年,全球生物柴油产量和消费量分别为1520万吨/年和1488万吨/年。至2020年,全球生物柴油的产量和消费量已分别增长至3630万吨/年和3458万吨/年,年均复合增速分别为9.1%和8.8%。

  我们预计在“十四五”期间,全球生物柴油的产量及消费量增速能维持在10%水平以上,至2025年,全球生物柴油产量及消费量将达近5850万吨/年和5570万吨/年。

  中国尚无生物柴油强制添加政策,国内生物柴油大部分用于出口。受益于欧盟生物柴油政策与行业快速发展,近年来中国生物柴油出口量迅速提升。根据海关总署数据,2015年中国生物柴油出口量仅有1.8万吨,出口金额为0.13亿美元。至2020年,中国生物柴油出口量已快速增长至91.1万吨,5年CAGR达120%,出口金额达9.65亿美元,5年CAGR达137%。2021年生物柴油出口情况保持增长势头,出口量达129.4万吨,同比增长42%,出口金额达17.99亿美元,同比增长86%。

  根据USDA数据,0.97吨的UCO可制备1吨生物柴油,而大约1.22~1.25吨的未经处理的地沟油、餐厨废油可制备为1吨的标准UCO。因此,中国生物柴油出口规模的快速提升也拉动了生物柴油原料UCO需求量的快速增长。中国UCO需求量已经从2012年的90.7万吨增长至2020年的141.1万吨,据USDA预测2021年中国UCO需求量将继续增长至165.0万吨。

  尽管国内对于生物柴油的添加使用尚无强制性的政策要求,但在中国“2030实现碳中和、2060实现碳达峰”的目标背景之下,生物柴油的使用只是时间问题。国内已经陆续出台了一系列相关政策支持生物柴油的发展。

  目前,上海已经率先试点生物柴油添加政策,2013年即开始在公交车、环卫车辆上使用B5生物柴油,2018年开始向社会车辆销售B5生物柴油,截至2020年底,上海已经形成了3个生物柴油调配中心,每年供应40万-60万吨B5柴油,覆盖了市区二百多个加油站,可供应约1400万辆车次。

  据国家统计局统计,2019年,中国交通运输领域的柴油消费量为9867万吨,按照欧盟地区对柴油中生物柴油10%的添加比例测算,中国生物柴油需求量空间可达986.7万吨。短期内,按上海试行的B5生物柴油5%的添加比例测算,中国生物柴油需求量增量空间亦有近500万吨,国内市场空间广阔。若中国生物柴油添加政策顺利落地,中国将从生物油脂出口国转而成为巨大的需求市场和进口国。

  第二代植物油(HVO)和生物航煤(SAF)均是第一代生物柴油深加工的产物。

  HVO(加氢生物柴油)属直链烷烃,其以第一代脂肪酸酯类生物柴油为原料,在催化 剂作用下加氢脱氧制得。HVO碳链长度主要位于C16~C18,化学结构与普通柴油基本一致,不受添加比例限制。目前国内外HVO生产技术已经逐渐成熟,且国内技术工艺的原料均为废弃油脂或地沟油,进一步打开了生物柴油的使用上限,推动了生物柴油及其原料的需求。

  SAF(生物航煤)则是HVO进一步深加工的产物。生物柴油加氢脱氧后得到直链烷烃HVO,再进一步经选择性加氢裂化/异构化反应,生成链较短(C10~C14)的生物航煤。

  欧洲生物航煤掺混政策启动,进一步拓宽生物柴油应用空间。根据国际航空运输协会碳减排执行展望,生物航空燃料将在整个航空业的碳减排中起到重要作用,约占碳减排总量的50%。

  在欧洲碳减排背景下,法国要求2022年SAF在航煤中占比1%,该比例到2030年需提高至5%;挪威的目标则更高,其设定了0.5%的掺混率目标,并计划到2030年将该目标提升至30%;欧盟关于SAF掺混率目标的提案要求到2025年,在欧盟机场着陆的飞机需使用SAF占比达2%的混合航煤,2030年5%,2035年20%,2040年32%,到2050年这一比例需提高至63%。据SkyNRG估计,至2030年欧盟及英国的SAF需求量将达到470万吨。生物航煤强制掺混政策拉动了SAF和生物柴油的需求,有望进一步刺激上游生物柴油及UCO行业的快速发展。

  2020年二季度以来,原油价格持续上涨,石化柴油的价格提升。而由于欧盟需求的大幅提升,生物柴油价格亦涨幅明显,生物柴油与柴油价差持续扩大;2022年3月俄乌战争的爆 发后,全球原油供给收缩导致价格快速上涨,石化柴油价格随之上行,价差开始收窄,生物柴油的经济性提升。

  目前,生物柴油价格依然高于普通石化柴油。2022年6月生物柴油及其混合物的出口价格为1791美元/吨,普通石化柴油价格为1042美元/吨,尚存在749美元/吨的价差。单纯从经济性的角度生物柴油的使用并不比普通柴油便宜,目前生物柴油主要市场仍由各国政府相关支持性政策推动形成。

  生物柴油拥有的碳减排优势可以在欧洲碳配额交易中变现。自2020年4月份以来,欧洲的碳排放价格持续快速上涨,一度达到100美元/吨,截至2022年4月份,欧洲碳排放单吨价格为92.5美元/吨。根据行业测试数据,1吨生物柴油可实现2.83吨的碳减排,相当于单吨生物柴油拥有262(92.5*2.83)美元的折扣,拉低了生物柴油与石化柴油的价差。而欧盟碳关税政策也落地在即,有望进一步提升生物柴油减碳优势的经济效益。

  另外,随着生物柴业的发展、规模的提升以及工艺的改善,生物柴油的成本有望下行。在保障利润的情况下,预期生物柴油价格涨幅有限,未来生物柴油和石化柴油的价差有望持续收窄,生物柴油经济性的提升有助于推动对传统石化柴油的替代。

  2022年3月以来,俄乌战争给欧洲能源安全带来了较大冲击。欧洲地区每年从俄罗斯进口大量的化石能源,尤其是原油和天然气依赖俄罗斯出口供应。根据欧洲统计局的数据,2021年,欧盟从俄罗斯进口天然气1550亿立方米,占欧盟进口量的48%,占欧盟使用量的40%,石油进口中也有24.7%来自俄罗斯。

  俄乌战争爆发以来,欧洲天然气价格一度突破150欧元/兆瓦时,不仅显著提高了生物柴油的中短期需求,从长期来看,俄乌战争也使欧盟重新意识到生物柴油等可再生生物质燃料在能源安全方面的重要意义,加速了生物柴油对传统石化柴油替代。

  生物柴油作为可再生油脂,其原料来源较为广泛,可以采用菜籽油、棕榈油、大豆油等植物油脂,也可以采用猪油、牛脂等动物油脂,或者藻类油脂、酵母菌油脂等微生物油脂以及餐饮废油、地沟油等废弃或循环再利用的油脂。

  各类油脂原料有其独特的优势,但也存在着相应的问题限制着部分原料的广泛使用:种植棕榈树、麻风树等出油较慢,培育周期过长;微生物油脂成本过高,不具备经济效益;动物油脂杂质多且收集困难。

  目前,欧盟生物柴油生产原料也多以植物油脂和UCO为主,根据USDA数据,2021年欧盟生物柴油原料中菜籽油占比达41%,UCO占比22%,棕榈油占比17%。

  但由于大面积种植棕榈油等木本油料作物需要砍伐雨林,棕榈树的减碳比例已难以满足欧盟等国家对生物柴油原料的减碳要求;油菜籽、大豆等油料做物亦面临着减排效率问题和粮食安全问题,发展空间受到了较大限制。另外俄乌战争对欧洲菜籽油、葵花油的供应稳定性也产生了较大影响。

  而UCO属垃圾废油再利用,其碳减排效果要远优于其他植物油脂原料,更加契合欧盟可再生能源指令的可持续发展要求。同时其成本显著低于动植物油脂,而且地沟油、餐厨废油等废弃油脂做生物柴油原料能够防止其回流餐桌,促进食品安全。

  根据USDA预测,未来棕榈油、大豆油、葵花油等原料将逐渐被UCO替代,2022年欧洲生物柴油中UCO原料占比将提升至26%,需求量将达370万吨,同比提升14.6%。

  从国内来看,以植物油脂为生物柴油原料也面临较大阻力:国务院规定,发展生物能源不能与民争粮,不能与粮、油争地。尤其是受新冠疫情及俄乌战争的影响,粮食安全问题越发受到政府关切,因此大量种植棕榈树、菜籽油等作物生产生物柴油在中国不具备可行性。因此废弃油脂成为了国内的主要生物柴油原料。

  UCO是餐厨垃圾资源化的产物,根据USDA数据,而大约1.22~1.25吨的未经处理的地沟油、餐厨废油可制备为1吨的标准UCO,0.97吨的UCO可制备1吨生物柴油。但国内废弃油脂资源总量有限,据福建师范大学教授陈登龙估计,国内餐厨垃圾可回收的地沟油资源量仅1000万吨左右。且地沟油资源分散在全国各省区,叠加国内废弃油脂回收体系尚不健全,许多地区餐厨废油的回收管控并不规范,实际可用数量较少,原料资源相对稀缺。

  另外,国内的餐厨垃圾加工处理生产UCO的企业多采用BOT经营模式,以县或市级为单位与当地政府签订餐厨垃圾回收加工特许经营协议,获得长期的特许经营权。BOT模式是餐厨垃圾回收行业的主流趋势,而掌握优质资源特许经营权为UCO行业的关键。

  公司规模化、排他性地布局优质餐厨垃圾处理项目,控制生物柴油原料资源,并通过高效的收运管理和技术工艺改进,不断提升餐厨垃圾提油率,UCO产能持续扩张。

  随着公司UCO产能释放,出口渠道逐步打通,公司在生物柴业市场地位将不断提升。未来CCER有望进一步提升公司盈利能力,远期公司有望布局二代生物柴油(HVO)打开成长空间。

  公司重视UCO原料的控制,已实现在国内十余个城市垃圾处理布局,同时公司关注餐厨项目的质量,投建项目主要聚焦于省会及单列市等拥有优质资源的大中城市。目前,公司已投建运营了济南、青岛、烟台、太原、湘潭、武汉、兰州、大同、天津等地区多个大型城市餐厨垃圾处理和资源化利用项目,形成了规模化发展格局,其中省会城市餐厨项目有8个,占中国省会城市的四分之一。

  2021年初公司的餐厨垃圾日处理量是900多吨,随后公司处理规模实现快速扩张。截至目前,公司锁定处理规模已达4330吨/日,合并报表内运营产能达4030吨/日,拟收购项目产能达300吨/日。公司项目多采用BOT经营模式,代当地政府提供餐厨垃圾处理公共服务,特许经营权平均年限25年,构建了排他性的UCO原料资源自体网络,保证了经营和收益的长期稳定性。

  未来公司将继续通过招投标、收购等方式持续提升产能规模。公司规划至今年年底达到日处理规模6000吨以上,至2023年底,公司控制的餐厨项目日处理量有望达8000吨。

  餐厨垃圾的提油率提升能使公司能够在有限的资源下提高产出,提油率的关键在于前端的收运管理和提油的工艺水平。

  重视收运管理,提升资源质量。公司重视前端收运一体化,现有并表项目及托管的十多个餐厨项目除青岛、烟台、武汉外,均为收运一体化项目,运营期间项目区域内的地沟油、潲水油均能较好控制。同时公司自主开发了餐厨数字化收运系统,进一步保证了较高的进厂原料含油率。

  创新提油工艺,进一步提升油脂收集率。传统的餐厨垃圾提油工艺为破碎处理,破碎后产生渣滓有30%-40%,渣滓含油率在5%左右;公司创新地采用水力制浆工艺,将餐厨垃圾进行滚筒洗涤,处理后渣滓一般可以控制在8%,渣滓含油率为0.5%左右,提油率比市场平均水平能高1-2%。

  公司构建了涵盖厌氧发酵、热解炭化、能源高值利用等全流程的核心技术工艺系统,在出渣率、提油率、产气率等方面达到了较高水平。目前,公司1吨餐厨垃圾提油率大约在4%-5%,而随着公司对收购项目进行收运管理、技术改造和工艺提升,公司2022年项目平均提油率有望达5%。且随着公司的收运管理水平提升和工艺技术持续优化,公司提油率有进一步上行的空间。

  公司UCO产能随控制资源量和提油率提升而持续上行。2021年初公司餐厨垃圾日处理量为900多吨,提油率整体水平4%,对应UCO产能为36吨/天,约1.3万吨/年;至2021年末公司控制的资源量达3530吨,对应UCO产能141.2吨/天,约5.1万吨/年。

  根据公司预测,2022年、2023年末公司规划餐厨垃圾日处理规模分别达6000吨、8000吨,提油率分别按5%,对应UCO年产能11万吨、14.5万吨,产能增幅明显。

  2021年7月,公司与国际知名能源供应商卢克公司签订《再生油脂销售框架协议》,卢克公司将于未来一年内向上海卢实采购餐厨再生油脂产品,按最初试订单每月3000公吨测算,全年公司交付量将超3.6万吨,打开了公司餐厨再生油脂出口业务市场。公司在进一步拓展海外优质客户,2022年4月已与Argent Energy(太古集团)签署2000公吨4月份油脂销售合同,并拟与Kolmar Group AG(科玛集团)展开油脂销售合作。未来随着公司UCO出口业务的逐渐起量,公司盈利能力有望显著提升。

  另外,公司积极推动UCO合约标准化,提高中国市场UCO定价权和公司市场地位。2021年12月,公司联合上海石油天然气交易中心推出标准化UCO合约,通过交易中心市场价格发现功能,加快形成UCO品种具有公信力和影响力的市场价格,并推动UCO品种各项质量标准的建立,实现UCO资源分质定价,提升行业的精细化管理水平,促进行业整体规范化发展;与此同时,公司作为UCO标准化合约的主要推动者之一,市场地位亦随之提升,并在一 定程度上确立公司的行业领军地位。

  公司向下延伸产业链,合作布局UCOME和HVO。公司于2022年2月披露《关于公司签署合作框架协议的自愿性信息披露公告》,拟与山东滨化滨阳燃化有限公司成立合资公司,并开展关于40万吨/年柴油加氢改质装置改造为二代生物柴油(HVO)生产项目以及新建30万吨/年一代生物柴油(UCOME)加工生产项目相关的合作。

  HVO有望打开公司远期成长空间。在HVO生产的关键环节加氢裂解及异构化领域,滨阳燃化有拥有较强的技术积淀。且滨阳燃化涉及新旧动能转换,改造项目涉及产能基本上闲置,能够降低公司起步的成本并提高项目建设效率。HVO价格及盈利能力均高于UCOME,公司凭借资源优势布局HVO有望进一步打开公司成长上限。

  公司现有存量餐厨垃圾资源化利用项目、垃圾填埋气发电均属于可申请签发核证自愿减排量(CCER)的领域,符合国家“碳达峰、碳中和”战略布局。2021年8月生态环境部部长在国新办新闻发布会答记者问中明确,全国碳市场下一步将拓宽覆盖范围、逐步丰富交易品种、交易方式和交易主体。根据碳交易网数据,CCER重启后中国碳市场的交易体量将提升至千亿级。在CCER项目重启有望提速下公司减排潜力突出。

  2021年6月,公司与常州荣碳新能源签署了《碳资产转让协议》出让了36万吨CCER。2021年9月,公司分别与两家CCER领域专业咨询公司签订自愿减排项目技术咨询服务协议,将现有的13个项目开发成为自愿减排项目,产生的参与国内温室气体自愿减排交易。2022年4月,公司与山东国际信托签署《战略合作协议书》,就“CCER碳资产投资信托”优先开展业务合作,进一步推动了公司CCER资产的使用效率和价值实现。

  据公司推算,截至目前公司拥有餐厨垃圾处理规模4030吨对应的待开发的存量CCER约为600万吨。随着餐厨业务的拓展,公司后续每年碳减排指标的增量也将非常可观,待公司餐厨垃圾处理规模提升至8000吨,对应待开发的存量CCER将达1191万吨。结合2021年末我国CCER价格约40元/吨,1191万吨CCER对应价值量近4.76亿元,约占公司总资产的12.27%,未来CCER有望成为公司重要的利润补充。

  1)餐厨业务板块:下游生物柴油需求持续增长,UCO价格稳步上涨,公司UCO出口订单充足。公司UCO逐步放量,自产UCO销量占比提升,工业级混合油毛利率随之提升;垃圾填埋等环保处理业务持续经营。

  基于以上核心假设,我们预计公司2022-2024年收入分别为15.82亿元、24.05亿元和34.85亿元,归母净利润分别为1.84亿元、4.08亿元和5.82亿元,同比增长分别为同比增速分别为127%、123%、43%,EPS分别为0.52、1.16、1.65元/股,3年CAGR为93%,当前股价对应PE为30、13、9倍。

  采用PE估值法,2023年可比公司PE平均值为14.68。考虑到公司在生物柴油资源端快速布局,且优质BOT项目的排他性保障公司收益的可持续性,我们给予公司2023年PE目标值20倍,对应2023年目标价格为23.2元,相较于当前股价有50%的上涨空间。

  公司餐厨垃圾处理业务尚处于快速扩张阶段,收购项目在推进过程中存在一 定的不确定性,若收购不顺利将影响公司对生物柴油原料的控制力。另外,未来优质餐厨垃圾处理项目将越发稀缺,公司优质餐厨项目的挖掘难度或将提升,UCO产能扩张速度将因此放缓。

  餐厨废油外销是公司主要的利润来源之一,若UCO市场价格大幅波动,将对公司的盈利能力产生较为明显的影响。

  公司第二代生物柴油HVO项目尚处于前期储备阶段,技术突破与规模化生产仍具有不确定性,若HVO业务进展不顺,将影响公司的盈利能力。

  后疫情时代,新冠肺炎疫情在我国呈多点散发态势,疫情的不确定性较强,对公司正常生产、物流运输均有一 定的威胁。

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